Onda de troca de servidores de IA chega, Goldman Sachs: fornecimento eficaz de folha de cobre de alta qualidade é seriamente insuficiente, lacuna de oferta pode se tornar o "novo normal" nos próximos três anos

A rápida evolução dos servidores de IA está remodelando o cenário da indústria de folhas de cobre para PCBs. Segundo o relatório de pesquisa mais recente do Goldman Sachs, com a adoção em larga escala da folha de cobre HVLP de alta qualidade prevista para o segundo semestre de 2026, o desequilíbrio entre oferta e demanda continuará a se agravar nos próximos três anos, tornando-se um "novo normal" estrutural na indústria, o que proporcionará significativo poder de precificação e oportunidades de expansão de lucro para os poucos fornecedores capazes de produzir em massa.

De acordo com o portal de negociação Chase the Wind, o relatório mais recente do Goldman Sachs aponta que o mercado endereçável para folhas de cobre de alta qualidade (especificação HVLP3 e superior) deverá crescer a uma taxa composta anual de 122%, passando de US$ 216 milhões em 2025 para US$ 2,4 bilhões em 2028, representando 33% do mercado global de folha de cobre para PCBs. No lado da oferta e demanda, considerando que a taxa de rendimento dos principais fornecedores de produtos HVLP3+ permanece entre 70% e 80%, o Goldman Sachs estima que o déficit efetivo de fornecimento da indústria será de 28%, 39% e 38% em 2026, 2027 e 2028 respectivamente, superando em muito o desequilíbrio moderado mostrado pela capacidade nominal.

O Goldman Sachs acredita que a escassez de oferta dará aos fornecedores de folhas de cobre de alta qualidade uma janela contínua para aumento de preços e mudará o modelo de negócios da indústria, de uma abordagem orientada pelos custos para uma orientada pelo valor. O preço médio da folha de cobre HVLP de alta qualidade é mais do que o dobro do preço da folha de cobre HTE tradicional, com margens brutas geralmente atingindo acima de 40% a 60%, enquanto as margens da HTE são de apenas 0% a 10%.

Lado da demanda: substituição de servidores de IA impulsiona explosão na demanda de folha de cobre HVLP

A crescente exigência de integridade de sinal em servidores de IA e switches Ethernet de alta qualidade é o principal motor da explosão atual de demanda por folha de cobre de alta qualidade. O relatório do Goldman Sachs indica que a demanda por folha de cobre HVLP3+ deverá crescer a uma taxa composta anual de 97%, passando de 679 toneladas mensais em 2025 para 5.206 toneladas mensais em 2028.

Em termos de cenário de aplicação, a demanda de servidores de IA por folha de cobre HVLP3+ deverá crescer mais de 6 vezes entre 2025 e 2028. Ao mesmo tempo, a atualização dos switches Ethernet também gerará uma demanda significativa—switches 400G adotam placas laminadas M7 com HVLP3 desde 2023, switches 800G passarão a usar placas laminadas M8 com HVLP3 e HVLP4 a partir do segundo semestre de 2024, e o switch 1.6T, previsto para produção em massa a partir do segundo semestre de 2026, utilizará placas laminadas M9 com HVLP4 e HVLP5.

Quanto à migração das especificações dos produtos, o HVLP4 está rapidamente se tornando a especificação predominante nos servidores de IA mais avançados. O Goldman Sachs prevê que as placas intermediárias (44 camadas) e placas de troca (24 camadas) do Nvidia VR200 utilizarão placas laminadas M9 com folha de cobre HVLP4, enquanto o AWS Trainium 3 UBB da Amazon (28 a 30 camadas) também será atualizado para placas laminadas de especificação superior com HVLP4. Pesquisa de canais do Goldman Sachs mostra que a demanda por HVLP4 deverá crescer pelo menos 100% no segundo semestre de 2026 comparado ao primeiro semestre, atingindo pelo menos 560 toneladas mensais, ultrapassando o limite de capacidade mensal de 490 toneladas do principal fornecedor, Mitsui Kinzoku.

No que diz respeito à evolução da estrutura do produto, a participação do HVLP3 na demanda total de folha de cobre de alta qualidade diminuirá de 76% em 2025 para 30% em 2028, enquanto a penetração do HVLP4 aumentará de 24% em 2025 para 46% em 2028, e o HVLP5 começará a contribuir para a demanda a partir de 2027.

Lado da oferta: gargalo de rendimento limita severamente a capacidade efetiva

Apesar da expansão considerada da capacidade nominal do setor, perda de rendimento e perdas nas trocas de linha tornam o fornecimento efetivo muito inferior ao registrado.

Segundo cálculos do Goldman Sachs, a capacidade nominal da indústria HVLP3+ aumentará de 1.057 toneladas mensais em 2025 para 4.977 toneladas mensais em 2028, com uma taxa composta anual de 68%; mas após descontar perdas de rendimento de 70% a 80% e perdas de capacidade de 10% a 20% nas trocas de linha, a capacidade efetiva só poderá crescer de 803 toneladas mensais para 3.759 toneladas mensais, reduzindo a taxa composta anual para 67%.

No nível dos principais fornecedores, Mitsui Kinzoku, líder do setor, deverá ter uma capacidade efetiva HVLP3+ de apenas 718, 870 e 1.140 toneladas mensais em 2026, 2027 e 2028, respectivamente, correspondendo a uma taxa composta anual de cerca de 35%. Pesquisa de canais do Goldman Sachs revela que os clientes normalmente priorizam pedidos para Mitsui Kinzoku, mas mesmo com operação em capacidade máxima, a empresa não consegue atender toda a demanda, criando oportunidades estruturais para o segundo fornecedor.

O Goldman Sachs especifica ainda que, à medida que o setor converte gradualmente as linhas HVLP3 para HVLP4/5 entre 2027 e 2028, cada mudança de linha trará perdas de capacidade de 10% a 20%, agravando ainda mais a escassez geral de oferta do setor HVLP3+. Mesmo combinando a capacidade efetiva da Mitsui Kinzoku com a do segundo fornecedor, juntos só conseguirão atender 50% a 60% da demanda total do setor nos próximos três anos.

Lógica de precificação: modelo de negócios passa de orientado pelo custo para orientado pelo valor

O cenário de oferta e demanda das folhas de cobre de alta qualidade está mudando fundamentalmente a lógica de precificação do setor. O relatório do Goldman Sachs destaca que as folhas de cobre de baixa qualidade (incluindo HTE e RTF) têm sido tradicionalmente precificadas com base na taxa de processamento do custo do cobre, em que o custo do cobre representa mais de 80% do custo de produção, tornando a lucratividade altamente dependente da capacidade de cobrir custos não relacionados ao cobre. Os fornecedores chineses lideram esse segmento, e desde o pico de 2021 o setor enfrenta pressão contínua de preços.

Em contraste, as folhas de cobre HVLP3 e superiores já migraram para um modelo de precificação totalmente orientado pelo valor. Como os fornecedores com capacidade de produção em massa são extremamente limitados, a taxa de processamento é determinada principalmente pela dinâmica de oferta e demanda, e não por uma simples adição ao custo do cobre. O Goldman Sachs prevê que, a partir do segundo semestre de 2026, a escassez de oferta continuará até 2027 e 2028, apoiando efetivamente o poder de precificação dos fornecedores de folhas de cobre de alta qualidade no médio prazo.

Vale destacar que a taxa de processamento da folha de cobre representa apenas 14% da lista de materiais das placas laminadas M9, abaixo dos 19% a 21% das M6/M7/M8, o que indica que os clientes finais são relativamente menos sensíveis ao aumento dos preços da folha de cobre nas placas de última geração, dando ainda mais condições favoráveis para os fornecedores upstream elevarem os preços.

Goldman Sachs recomenda compra de Kingboard Development, preço-alvo de NT$ 900

No contexto acima, o Goldman Sachs cobre pela primeira vez a fabricante de folha de cobre de Taiwan, Kingboard Development, atribuindo recomendação de compra com preço-alvo de NT$ 900 para 12 meses, implicando uma valorização de cerca de 110% sobre o preço atual de NT$ 429.

O Goldman Sachs acredita que, como o segundo fornecedor de HVLP4 certificado pelos clientes, Kingboard Development será o principal beneficiário da nova onda de demanda por folha de cobre de alta qualidade. O banco prevê que a participação de mercado da Kingboard Development na cadeia de suprimentos HVLP3+ aumentará de 5% em 2025 para 53% em 2028, e o impacto dos produtos HVLP3+ no lucro bruto da empresa saltará de 8% em 2025 para cerca de 77% em 2028.