Kevin Warsh: ha visto problemi strutturali mentre tutti aspettano risposte

In realtà, durante questa audizione ho pensato che ci fossero molti aspetti di cui si poteva parlare, e non è stata affatto una riunione insignificante. Francamente, penso che molte domande dei senatori, seppur pungenti e dirette, rivolte all'indipendenza della Federal Reserve, forse tra qualche anno non sembreranno più quelle più cruciali.

Credo che Kevin Warsh abbia compreso il dilemma attuale e i problemi strutturali che la Federal Reserve si trova ad affrontare. Forse crede davvero che l'intelligenza artificiale sia una soluzione strutturale, o forse non ne è convinto ma non ha trovato un'alternativa migliore. Poco importa: credo che, partendo da questa comprensione, si possano interpretare molte delle azioni di Kevin Warsh in modo nuovo.

La mia sensazione è che non abbia ancora una risposta definitiva. Ma non lo critico per questo: talvolta il modo di rispondere ai problemi strutturali richiede anni di ricerca.

Naturalmente, il mandato di Powell potrebbe essere prorogato e non sappiamo quando Kevin potrebbe diventare il prossimo presidente della Federal Reserve.

Tornando alla logica di base, le questioni economiche presentano sempre una distinzione tra ciclicità e strutturalità. Per un presidente della Federal Reserve, durante un ciclo economico, se privilegia il tasso di disoccupazione, tende più verso una posizione accomodante (colomba); se privilegia l'inflazione, tende più verso una posizione restrittiva (falco).

Da questo punto di vista, Kevin Warsh è un falco, in quanto ha espresso chiaramente il suo interesse per la stabilità dei prezzi. La Federal Reserve dispone di molti strumenti e Kevin Warsh non è contrario al taglio dei tassi, ma dà maggior peso alla riduzione del bilancio. Si tratta di una questione metodologica. Tuttavia, a mio avviso, questo non è il punto fondamentale, perché i problemi che la Federal Reserve affronta oggi sono di natura strutturale.

Cosa si intende per problema strutturale della Federal Reserve? Ci sono molte interpretazioni: politiche, geopolitiche, economiche. Ma detta in modo semplice e comprensibile:

Dagli anni '80, con la diffusione del neoliberismo e il declino dell'Unione Sovietica, la globalizzazione è entrata in una nuova fase di espansione. In questo processo, molti mercati emergenti, con la Cina in testa, sono entrati nella catena di approvvigionamento globale, aumentando l'offerta e abbattendo i prezzi. In pratica, tra i primi anni '80 e il 2019, il mondo si è trovato nell'epoca della “Great Moderation” menzionata da Powell. In quel periodo l’inflazione era in calo.

Cosa curiosa: in questo contesto se talvolta si verificava una ripresa economica, come nel 2016-2017, si sviluppava quasi l’illusione che l’economia dovesse andare sempre così bene: bassa inflazione, basso tasso di disoccupazione. Si arrivava perfino a discutere se la curva di Phillips fosse diventata obsoleta e le ragioni di questa presunta obsolescenza. Guardando indietro oggi, ci si rende conto di quanto poco si sapesse apprezzare quel periodo e di quanto ci si sentisse onnipotenti. Spero un giorno di poter partecipare nuovamente a tale discussione.

In questo contesto, il neoliberismo degli ultimi 40 anni, la globalizzazione, la liberalizzazione finanziaria sono tutte manifestazioni diverse dello stesso ambiente generale. Inevitabilmente, anche la struttura della Federal Reserve si è adeguata di conseguenza. O, per dirla più semplicemente, il 2016 potrebbe essere stato l’inizio di grandi cambiamenti in molti settori, inclusa la Federal Reserve.

I cambiamenti all’interno della Federal Reserve sono molteplici, ma quello più evidente—almeno agli occhi di Kevin Warsh—è la crescita del bilancio. È facile da capire: in un contesto di bassa inflazione, dove per lungo tempo non si raggiunge il target del 2%, dopo la crisi finanziaria del 2008 si è cominciato a usare strumenti come il QE, fino a diventare dipendenti da essi, portando il bilancio a crescere a dismisura.

Ora, nell’era in cui l’offerta non è più così abbondante o le catene di fornitura sono interrotte, il bilancio della Federal Reserve continua a crescere. Questa inerzia non è dovuta al fatto che l’inflazione sia ancora troppo bassa, ma perché dalla Federal Reserve al Tesoro, dal governo alle istituzioni finanziarie, tutti dipendono ormai da questa espansione.

In modo oggettivo, si può dibattere sul fatto che l’enorme bilancio della Federal Reserve sia la causa principale dei problemi di inflazione attuali. Le opinioni sono contrastanti: i sostenitori affermano che la spesa pubblica alimenta l’inflazione; gli oppositori, invece, attribuiscono le distorsioni al lato dell’offerta e sostengono che la Federal Reserve e il Tesoro non siano direttamente coinvolti. Personalmente condivido questa opinione, ma, anche prendendo una posizione più prudente…

Molte delle pratiche della Federal Reserve, soprattutto nel periodo 2018-2024, non si differenziano molto da quelle precedenti al 2018; il mondo, però, è cambiato. Si può discutere se la direzione delle riforme di Kevin Warsh sia giusta. Se anche lo fosse, resta da vedere se sia attuabile e se, una volta attuata, non crei altre turbolenze. Il fatto che egli sia disposto a proporre soluzioni strutturali è, a mio avviso, degno di incoraggiamento. Vuole portare dei cambiamenti, ha ambizione.

In sintesi, penso che le politiche di Kevin possano essere suddivise in due aree:

- Strutturalmente, ritiene che molti dei fattori che hanno permesso decenni di bassa inflazione siano venuti meno. Per il futuro, la riduzione dell’inflazione dipenderà dal progresso tecnologico apportato dall’AI e la Federal Reserve deve adeguarsi di conseguenza. Ad esempio, non è necessario mantenere un bilancio sovradimensionato: serve vigilanza, abbassare i tassi d’interesse e aumentare il progresso tecnologico. Questo elemento per lui è centrale.

- Ciclicamente, pur restando attento all’inflazione, ritiene che la tecnologia sia la chiave per ridurla. Da qui la logica: tagliare i tassi, ridurre l’assetto del bilancio, rafforzare la regolamentazione finanziaria come approccio coerentemente ciclico.

È naturale che esistano posizioni diverse. Personalmente, non nutro molto ottimismo nell’abilità della tecnologia di abbattere l’inflazione, e ho dei dubbi sulla credibilità della riduzione del bilancio e del risanamento fiscale. Tuttavia, non sono un esperto di tecnologia né di mercati dei tassi d’interesse, quindi aspetto il parere degli specialisti.

Ma un aspetto lo percepisco molto chiaramente:

Kevin vuole ottenere risultati concreti, vuole attuare riforme strutturali all’interno dell’istituzione per affrontare i rischi strutturali che oggi la Federal Reserve e l’economia fronteggiano.

Già qui credo basti, ma voglio aggiungere una riflessione personale. Se date un’occhiata al background di Kevin Warsh—come forse ho già menzionato in un articolo o in un podcast—vi renderete conto che ha sicuramente la volontà di portare avanti riforme strutturali.

Penso che abbia due tratti distintivi: il primo è il conservatorismo, il secondo il desiderio di dimostrare il proprio valore. Qualcuno direbbe che assomiglia a un opportunista. È un’osservazione ragionevole: un conservatore desideroso di dimostrare se stesso è, alle volte, simile a un opportunista.

Il conservatorismo si mostra nella sua fiducia che il progresso tecnologico porti a un calo dell’inflazione, che la deregulation promuova la crescita economica e che un intervento eccessivo del governo sia futile. Dal punto di vista economico, come abbiamo già discusso nei podcast, il modello DSGE non offre molti strumenti per gestire l’attuale volatilità e la “forward guidance” ha poca rilevanza in un tale contesto. Capisco il ragionamento di Warsh e lo giudico equilibrato.

Sul piano strutturale, ho l’impressione che per Warsh, come detto sopra, il fatto che il progresso tecnologico possa effettivamente abbattere l’inflazione sia una tesi, forse anche una fedele convinzione. Se chiedeste al Warsh dello Hoover Institution, vi direbbe che il progresso tecnologico è un pilastro strategico della difesa secondo i conservatori americani. Su questo punto, Stati Uniti e Cina non sono poi così diversi. Il modo in cui gli Stati Uniti utilizzarono armi rivoluzionarie per accelerare la fine della Seconda Guerra Mondiale rappresenta una lezione storica su entrambe le sponde del Pacifico.

Così, il taglio dei tassi e lo stimolo all’innovazione tecnologica, secondo Warsh, rappresentano la via per una diminuzione strutturale dell’inflazione nel futuro; ma sono anche un passaggio obbligato della competizione tra grandi potenze. Difficile dire quale di questi due punti prevalga.

Ma per ottenere questo risultato, gli effetti inflazionistici della politica monetaria espansiva devono essere controbilanciati con altri strumenti, siano la contrazione del bilancio o il consolidamento fiscale.

La distinzione fondamentale sta nel credere che il progresso tecnologico sia prodotto dal mercato o dagli investimenti pubblici. Per il Warsh proveniente dallo Hoover Institution e dalla famiglia Estée Lauder, questa decisione non ammette esitazioni.

In questo percorso, ci saranno opportunità e turbolenze portate dalle riforme, ma penso sempre all’estate 2025, a un discorso di Jamie Dimon in California: diceva che gli Stati Uniti dovrebbero accumulare munizioni e carri armati, non bitcoin. Anche ultimamente, affermando che se la fermezza verso l’Iran porterà a turbolenza sui mercati finanziari, “so be it”. L’attuale frammentazione e polarizzazione in America rende il processo decisionale molto lento e incerto. Ma la mia impressione è che, con il tempo, sempre più americani avvertano il cambiamento globale e tentino riforme strutturali. La Federal Reserve non sarà né la prima né l’ultima.

Nella storia dell’umanità, le civiltà spesso hanno trovato ispirazione per riformarsi attingendo dal proprio passato nei momenti di sfida.

- Le riforme di Wang Anshi in Cina

- Il Rinnovamento dell’Imperatore (restaurazione Meiji) in Giappone

- Washington e i molti edifici ispirati a Roma antica

Volevo portare l’esempio del team Ti: le prime due partite affrontate con leggerezza, ma la partita decisiva vinta tornando allo stile di gioco originario. Ma mi sembra di cattivo auspicio. Piuttosto, prendo il calcio: spesso, la ripresa dei grandi club in crisi inizia proprio a rafforzare il settore più tradizionale. Il Barcellona predilige il genio individuale nel ruolo di numero dieci: le rinascite portate da Ronaldinho e Messi. Il Real Madrid ama la velocità sulle fasce: i nuovi cicli sono arrivati con CR7 e Bale.

Quindi, nel futuro della competizione tra Cina e Stati Uniti, possiamo aspettarci che in politica estera la Cina richiami il sistema dei tributi e gli USA interpreti il proprio isolazionismo in chiave moderna; nelle politiche interne, vedremo una nuova evoluzione della riforma fiscale cinese e del libero mercato americano.

E non è una cosa negativa: questa è vera competizione tra civiltà, il confronto dei forti con i forti, un fatto positivo per il progresso umano—mi piace questa competizione diretta e senza sconti. Non quella in cui si spera ogni giorno che l’avversario crolli da solo, o si partecipa alla corsa al ribasso. Qualunque sia il risultato, sarà un contributo per l’umanità.