هل طوابير عمالقة الذكاء الاصطناعي للطرح العام ستشكل "الاحتفال الأخير" في سوق الأسهم الأمريكية؟

حفلة اكتتاب عام أولي تضاهي ذروة فقاعة الإنترنت تتشكل حالياً. ثلاث عمالقة في الذكاء الاصطناعي: OpenAI، Anthropic وSpaceX يتسابقون نحو الأسواق العامة، حيث تستهدف كل شركة منها تقييم يتجاوز التريليون دولار أمريكي، فيما يكفي مجموعها لإعادة تشكيل مشهد سوق الأسهم الأمريكي. هذه الموجة غير المسبوقة من الطروحات العامة هي بمثابة اختبار الضغط النهائي لمنطق الاستثمار في الذكاء الاصطناعي، وستكون أيضاً العامل الأهم في تحديد اتجاه أصول المخاطر هذا العام.

في 22 مايو، ذكرت مقالة لموقع أخبار وول ستريت أن OpenAI قد استكملت الاستعدادات لتقديم طلب اكتتاب عام أولي سري للهيئات التنظيمية، وقد يُدرج اسم الشركة في أقرب وقت في سبتمبر هذا العام، مع تقييم مستهدف يفوق تريليون دولار وجولة تمويل بنحو 60 مليار دولار، أي أكثر من ضعف الرقم القياسي للاكتتاب الذي حققته أرامكو السعودية في 2019 بنحو 25.6 مليار دولار.

وفي الوقت نفسه، تدفع المنافسة Anthropic هي الأخرى بخطة إدراجها، وكشفت عن أن إيرادات الربع الثاني ستسجل قفزة بنسبة الضعف لتبلغ 10.9 مليار دولار، مع توقع تحقيق ربح تشغيلي فصلي للمرة الأولى. وأشار تقرير دويتشه بنك التحليلي إلى أن طريقة تنفيذ هذين الاكتتابين قد "تصبح عاملاً محورياً في تذبذب أصول المخاطر هذا العام"، وهو موضوع اقتصادي يستلزم المتابعة عن كثب.

إلا أنّه، ورغم التقييمات الباهرة، إلا أن البنية المالية للشركتين تختلف جذرياً. OpenAI سجلت عائدات بقيمة 5.7 مليار دولار في الربع الأول، غير أن هامش الربح التشغيلي المعدّل لديها بلغ -122%، أي أنها تخسر 1.22 دولار مقابل كل دولار دخله، ويتوقع أن تحقق التدفق النقدي الإيجابي في أقرب وقت بين 2029 و2030. Anthropic حققت في نفس الفترة إيرادات بقيمة 4.8 مليار دولار، ويتوقع لها أن ترتفع إلى 10.9 مليار دولار في الربع الثاني، مع ربح تشغيلي بنحو 559 مليون دولار، لتكون أول من يصل عتبة الربحية.

تشير التحليلات إلى أن الشركتين المتنافستين تفرضان على المستثمرين في الأسواق العامة خياراً استثمارياً نادراً وفريداً بسبب اختلاف منطق عمل كل شركة.

أكبر اكتتاب في التاريخ: مدى صدمة الأرقام

يشير تقرير دويتشه بنك إلى أنّ كل من OpenAI أو Anthropic، يستهدف اكتتاب كل منهما حجماً يتجاوز ضعفي اكتتاب أرامكو السعودية في 2019، بل أنه حتى بعد تعديل الأرقام تبعاً للتضخم، سيكون أوضح أكبر اكتتاب في تاريخ الأسواق.

وفي تقرير آخر لدويتشه بنك، إذا تحقق هدف OpenAI في تقييم يتجاوز التريليون دولار، ستصبح الشركة في المرتبة الرابعة عشرة عالمياً من حيث القيمة السوقية، تلي شركة Berkshire Hathaway وتتفوق على Eli Lilly.

للمقارنة، حققت Berkshire في السنة الماضية عائدات تجاوزت 370 مليار دولار وأرباحاً بلغت 67 مليار دولار؛ فيما تجاوزت مبيعات Eli Lilly 65 مليار دولار مع أرباح بلغت 21 مليار دولار. أما OpenAI فما زالت غير مربحة حتى الآن، مع إيرادات سنوية تقدر بـ 30 مليار دولار وعدد موظفين لا يتعدى بضعة آلاف.

من حيث حجم السوق، يرى دويتشه بنك أن القيمة الإجمالية لسوق الأسهم الأميركية حالياً تبلغ نحو 70 تريليون دولار، أي خمسة أضعاف قيمتها في ذروة فقاعة الإنترنت، ما يجعل قدرة السوق على الاستيعاب أقوى بكثير من نهاية التسعينيات.

في تلك الفترة كانت هناك حوالي 500 شركة تطرح أسهمها سنوياً، بينما في العقد الحالي يبلغ المتوسط حوالي 120 شركة فقط، فضلاً عن أن الشركات المدرجة حالياً أكثر نضجاً.

بالإضافة إلى ذلك، حجم اكتتاب بنحو 60 مليار دولار يكاد يعادل إجمالي الاكتتابات الأميركية في العامين 1999 و2000 (حوالي 65 مليار دولار سنوياً)، ويمثل نصف الرقم القياسي لعام 2021 الذي بلغ 119 مليار دولار.

تأثير "الشفط" العملاق وتحركات ضخمة للأموال السلبية

مع اقتراب عمالقة التكنولوجيا من الاكتتاب العام، يتزايد قلق وول ستريت من تأثيرها على سيولة السوق الأمريكية.

الطرح المتزامن لـ SpaceX، OpenAI وAnthropic، بالتزامن مع آلية "الإدراج السريع" الجديدة لدى ناسداك، يُحضّر السوق لتحركات ضخمة للأموال السلبية غير مسبوقة، أي تأثير الشفط الذي تفرضه عمالقة الذكاء الاصطناعي.

وفقاً لمراجعات JP Morgan، إذا حققت SpaceX تقييماً مستهدفاً بنحو 2 تريليون دولار ووصلت نسبة الأسهم المتداولة فيها إلى 50%، سيضطر صناديق الاستثمار السلبي إلى بيع أسهم بقيمة 95 مليار دولار تقريباً من أسهم شركات التكنولوجيا الأساسية الثمانية في وول ستريت (Nvidia، Apple، Microsoft، Amazon، Google، Broadcom، Meta، Tesla) لإعادة التوزيع.

يشير Todd Sohn، كبير استراتيجيي ETF في Strategas، إلى أن نسبة الأسهم المتداولة عند الطرح الأولي تكون عادة 5% فقط، في حين تتبع صناديق الـ ETF أصولاً بعشرات التريليونات من الدولارات، ما قد ينتج عنه اختلال متطرف بين العرض والطلب يجعل عملية إدراج الأسهم في المؤشرات “غير مسبوقة”، وقد لا يكون أمام المستثمر السلبي سوى الشراء عند مستويات عالية.

أوضحت Valérie Noël، مديرة التداول في مجموعة Syz، أن السوق بدأ يراهن بالفعل على تراجع أسهم الشركات الكبرى الحالية تحت الضغط.

وفق المعلومات المعلنة في 28 مارس هذا العام، يعتبر الإدراج العام لـ OpenAI بمثابة استفتاء جوهري على منطق الاستثمار الكامل في الذكاء الاصطناعي. وقد أظهرت البيانات أن عائدات OpenAI في 2025 ستبلغ 13.1 مليار دولار، لكن من المتوقع أن تصل الخسائر الصافية في 2026 إلى 14 مليار دولار.

في الوقت ذاته، تعهدت OpenAI باستثمار نحو 1.4 تريليون دولار في البنية التحتية بحلول 2033. وإذا اعتمدت مؤشرات S&P Global، FTSE Russell وNasdaq قواعد الإدراج السريع، فقد تجبر صناديق استثمار سلبية على شراء ما بين 24 و48 مليار دولار فور الإدراج.

أمام هذه التحركات الضخمة لرؤوس الأموال، سيجد المستثمر العادي، سواء كان استثماره نشطاً أم سلبياً، أن محفظته الاستثمارية يعاد تشكيلها قسراً مع تغير القواعد.

تشير دويتشه بنك في تقريرها إلى أن كيفية تنفيذ هذه الطروحات ستحدد منحى أصول المخاطر هذا العام. أما تحليلات PitchBook فكانت أكثر وضوحاً:

يشهد السوق الخاص "انعكاساً نوعياً منهجياً" — حيث تحصل الشركات ذات التقييم الأعلى على أدنى علامات في مؤشرات جودة الأعمال التي تحدد السعر في السوق العام.

بالنسبة للمستثمرين من حاملي صناديق المؤشرات وصناديق الـ ETF، من الصعب البقاء خارج هذه اللعبة: سواء نشطين أو سلبيين، ستجد محافظهم يعاد تشكيلها قسراً مع تعديل قواعد المؤشر.

أما المستثمرون النشطون، فعندما يصبح ملف S-1 للعروض الأولية متاحاً للعلن وتكشف كل الأسرار المالية، سيواجه السوق قراراً واضحاً: هل يثق في شركة وجدت فعلاً نموذجاً للربحية أم في عملاق يطلب من السوق سنوات إضافية وآلاف المليارات أملاً باكتشاف إمكانية الربح؟

الإجابة ستحدد، هل هذه الحمى هي بداية دورة جديدة أم الرقصة الأخيرة قبل نهاية الحفل؟

تفاوت هائل: أرباح Anthropic وخسائر ضخمة لـ OpenAI

رغم ارتفاع تقييم الشركتين، إلا أن الحالة المالية لعملاقي الذكاء الاصطناعي تختلف تماماً. فقد بدأت Anthropic في تحقيق الأرباح، كاسرةً الاعتقاد التقليدي أن النفقات الضخمة لشركات الذكاء الاصطناعي ستعيق ربحيتها على المدى القريب.

بحسب ما كتبته وول ستريت جورنال، يتوقع أن تحقق Anthropic في الربع الثاني إيرادات تفوق الضعف لتبلغ 10.9 مليار دولار مع تحقيق ربح عملياتي بنحو 559 مليون دولار.

وقد ارتفع هامش الربح الإجمالي لـ Anthropic من 38% إلى أكثر من 70%. وقد قال مديرها التنفيذي Dario Amodei مازحاً إن النمو في الإيرادات أصبح "من الصعب التعامل معه للغاية".

ويرجع نجاح الشركة بدرجة كبيرة إلى الطلب المتفجر من العملاء من الشركات على أدواتها البرمجية، حيث يأتي حوالى 85% من إيراداتها من عملاء الشركات والمطورين، وهو نموذج ذو استعداد واضح للدفع وتكلفة خدمة منخفضة نسبياً.

أما OpenAI فما زالت تخسر الأموال.

تُظهر البيانات أن OpenAI قد حققت في الربع الأول إيرادات بقيمة 5.7 مليار دولار، لكن هامش الربح التشغيلي المعدل بلغ -122%، أي أن الشركة تخسر 1.22 دولار مقابل كل دولار مكتسب.

حوالي 85% من إيرادات OpenAI ترتبط باشتراكات مستخدمي ChatGPT، ورغم وجود 55 مليون مستخدم مدفوع، إلا أن الشركة تخدم أكثر من 900 مليون مستخدم نشط أسبوعياً، ما خلق فجوة ضخمة في تكلفة التشغيل المجانية.

يتوقع أن تحقق OpenAI تدفقاً نقدياً إيجابياً في 2029 أو 2030، بينما يسعى مدير الشركة التنفيذي Sam Altman والمديرة التنفيذية للأعمال Fidji Simo لتحويل التركيز نحو عملاء الشركات الأكثر مباشرة في تحقيق الدخل.

من ناحية قصة الاكتتاب العام، تقدم الشركتان سيناريوهين مختلفين كلياً. إذ تستند Anthropic إلى بيانات ربحية ربع سنوية مؤكدة ويراها المستثمرون بمنطق شركات البرمجيات للشركات مثل Salesforce أو ServiceNow.

أما OpenAI فعليها إقناع السوق بأن الحلول الذكية، وتوليد الصور، وحتى أعمال الإعلانات في النهاية ستحول التدفقات الهائلة للمستخدمين إلى أرباح.

في رؤية Sam Altman، قد تحقق أعمال الإعلانات لـ ChatGPT إيرادات تصل إلى 102 مليار دولار بحلول 2030، لكن ذلك يتطلب وقتاً، وهو أكثر مورد نادر لدى OpenAI بينما تضحي بالخسائر لأجل النمو.

تدافع عمالقة الذكاء الاصطناعي نحو الطرح العام... هل هي مناورة لـ"تمرير البطاطا الساخنة" إلى الأفراد؟

وفقاً لمقالة وول ستريت جورنال، يرى Joachim Klement، المدير التنفيذي في Panmure Liberum، أن موجة اكتتابات عمالقة الذكاء الاصطناعي هذه ما هي إلا "تحول للمخاطر"، حيث تعمد الشركات والمستثمرون الأوائل إلى نقل المخاطر على نطاق واسع إلى الأفراد وصناديق التقاعد والمؤسسات الأخرى لجني الأرباح.

ويعتقد أن OpenAI، Anthropic وغيرها اختارت تسريع الطرح العام وسط حماس المستثمرين، بهدف جني الأرباح من التقييم المرتفع قبل أن يخفت وهج المضاربة. المستثمرون الأوائل من المؤسسات سيخرجون من السوق بأرباحهم، بينما يتحمل صغار المستثمرين وصناديق التقاعد خطر مواجهة واقع عودة المنطق المالي الحقيقي.

ووصف هذه الحملة بأنها "نقل جماعي لمخاطر الاستثمار من المالكين الحاليين إلى الراغبين في شراء القصة".

واستشهد Klement بتحذير غرنسپان عام 1996 من "الازدهار غير العقلاني" — حين كان لا يزال هناك ثلاث سنوات حتى انفجار الفقاعة. ويعتقد أن موجة الذكاء الاصطناعي قد تستمر حتى 2026 في ظل استمرار استثمارات شركات الحوسبة السحابية الضخمة؛ لكن "الرياضيات المستحيلة" ستلحق بالواقع عاجلاً أم آجلاً، "ربما ليس في 2026، لكن من المرجح أن يحدث ذلك في 2027 أو 2028".